Che cos'è un rendimento reale?
Un rendimento reale è il rendimento di un investimento una volta eliminata l'inflazione attesa nello stesso periodo. In prima approssimazione: rendimento reale ≈ rendimento nominale − inflazione attesa. Se un'obbligazione a 10 anni rende il 4,0% annuo e il mercato si aspetta un'inflazione media del 2,2%, il rendimento reale è circa l'1,8%. (Il calcolo esatto, (1 + nominale) / (1 + inflazione) − 1, dà l'1,76%; l'approssimazione è sufficiente per ragionare.)
Per l'oro conta più il rendimento reale che quello nominale: misura ciò che un investimento privo di rischio rende in potere d'acquisto, e quindi ciò a cui si rinuncia detenendo un metallo che non paga nulla.
TIPS e breakeven: come il mercato lo misura
Il rendimento reale non è solo stimato; si può osservare grazie ai TIPS (Treasury Inflation-Protected Securities), titoli del Tesoro USA il cui capitale è reindicizzato all'indice dei prezzi al consumo (CPI). Il tasso della cedola è fisso, ma viene applicato a un capitale che cresce con l'inflazione. Il rendimento di un TIPS è quindi un rendimento reale: ciò che il mercato richiede oltre l'inflazione.
Lo scarto tra il rendimento di un'obbligazione nominale e quello di un TIPS della stessa scadenza è il tasso di inflazione breakeven: il tasso medio di inflazione che renderebbe equivalenti i due investimenti. Quindi: rendimento nominale = rendimento reale + breakeven.
Un avvertimento: il breakeven non è una previsione pura. Contiene anche un premio di liquidità (i TIPS sono scambiati meno dei Treasury nominali) e un premio per il rischio di inflazione. Va letto come un indicatore approssimativo delle attese, non come la verità.
Perché l'oro è sensibile ai rendimenti reali
Un TIPS offre un rendimento superiore all'inflazione, garantito dal governo USA se detenuto fino a scadenza. L'oro non offre alcun rendimento: l'eventuale rialzo del prezzo è il suo unico guadagno possibile, e detenerlo comporta anche piccoli costi di custodia. Più il rendimento reale è alto, più costa rinunciare a quel rendimento per detenere oro. Questo è il costo opportunità.
Al contrario, quando i rendimenti reali sono prossimi a zero o negativi, come nel 2020-2021, detenere oro costa quasi nulla in termini di reddito rinunciato e può perfino battere un investimento che perde potere d'acquisto. Molti studi hanno rilevato una marcata correlazione negativa tra il rendimento reale a 10 anni e l'oro su finestre lunghe, il che spiega il posto di questa relazione negli schemi degli analisti (vedi anche che cosa muove il prezzo dell'oro).
Un esempio numerico (puramente ipotetico)
Le cifre seguenti sono inventate per illustrare il meccanismo; non descrivono alcuna situazione reale di mercato. Si parte da un rendimento nominale a 10 anni del 4,0% e da un breakeven del 2,2%, che danno un rendimento reale di circa l'1,8%. Che cosa succede quando uno dei due si muove?
| Scenario | Nominale a 10 anni | Breakeven | Rendimento reale | Lettura abituale per l'oro |
|---|---|---|---|---|
| Partenza | 4,0% | 2,2% | ≈ 1,8% | Situazione di riferimento |
| A. Il nominale sale, inflazione attesa stabile | 4,5% | 2,2% | ≈ 2,3% | Rendimento reale in rialzo: di solito sfavorevole |
| B. Nominale stabile, inflazione attesa in aumento | 4,0% | 2,5% | ≈ 1,5% | Rendimento reale in calo: di solito favorevole |
| C. Nominale e inflazione attesa aumentano dello stesso importo | 4,3% | 2,5% | ≈ 1,8% | Rendimento reale invariato: nessuna pressione particolare |
Lo scenario C è il più istruttivo: il rendimento obbligazionario è salito, ma il rendimento reale non si è mosso. Un rialzo dei tassi nominali non è quindi, di per sé, una cattiva notizia per l'oro; dipende da quanta parte del movimento è dovuta all'inflazione attesa.
Per dimensionare il costo opportunità: con 100.000 dollari (cifra illustrativa) in TIPS a un rendimento reale dell'1,8%, si guadagnano circa 1.800 dollari l'anno oltre l'inflazione; al 2,3%, circa 2.300 dollari. Quei 500 dollari in più sono il reddito a cui rinuncia chi detiene oro passando da uno scenario all'altro.
Le serie FRED da conoscere
Il database FRED della Federal Reserve Bank di St. Louis pubblica gratuitamente le serie utili, aggiornate ogni giorno con un breve ritardo.
| Serie | Che cosa misura | Utilità per l'oro |
|---|---|---|
| DFII10 | Rendimento dei TIPS a 10 anni (scadenza costante), cioè il rendimento reale a 10 anni | La serie di riferimento per il legame con l'oro |
| DGS10 | Rendimento nominale dei Treasury a 10 anni (scadenza costante) | Punto di partenza: nominale = reale + breakeven |
| T10YIE | Tasso di inflazione breakeven a 10 anni, derivato dallo scarto tra rendimenti nominali e TIPS | Isola la componente di inflazione attesa del rendimento nominale |
| DFII5, DGS5, T5YIE | Gli equivalenti a 5 anni | Più sensibili alle attese di politica monetaria a breve termine |
Si può verificare la coerenza con DFII10 ≈ DGS10 − T10YIE. XAU Terminal mostra i rendimenti USA in tempo reale e li colloca nel contesto macro del mercato dell'oro: vedi la pagina sul prezzo dell'oro XAU/USD.
Come usarlo senza farsi ingannare
- Ragionare in variazioni. I movimenti dell'oro seguono più spesso le variazioni dei rendimenti reali che il loro livello assoluto.
- Scomporre. Quando il rendimento nominale si muove, verificare se a muoversi è il breakeven o il rendimento reale (scenari da A a C sopra).
- Osservare gli shock di politica monetaria. Gli annunci della Fed e dati come il CPI spostano le attese sui tassi, e quindi i rendimenti reali, nel giro di pochi minuti: vedi dati economici e oro.
- Tenere presente la scadenza. Il 10 anni è il riferimento abituale, ma altre scadenze possono raccontare una storia diversa.
Limiti: una relazione instabile
La correlazione tra rendimenti reali e oro non è né costante né una legge. Diversi motivi:
- Fasi di disaccoppiamento. In alcuni periodi dal 2022 l'oro è salito mentre i rendimenti reali restavano elevati, cosa che molti analisti attribuiscono in parte agli acquisti delle banche centrali e alla domanda geopolitica di protezione.
- Shock di fiducia e di liquidità. In una crisi, la domanda di beni rifugio o le vendite forzate possono sopraffare il meccanismo del costo opportunità.
- Misure imperfette. Il breakeven contiene premi di liquidità e di rischio, e i TIPS sono soggetti a effetti stagionali legati al CPI.
- Altri fattori in parallelo. Anche il dollaro, i flussi degli ETF, la domanda fisica e il posizionamento speculativo pesano sul prezzo.
Il rendimento reale è quindi una lente utile, non uno strumento di previsione. Una correlazione passata non garantisce nulla su ciò che accadrà.